主要观点:
   
1.炼化产销稳定,利润总额同比增长。
   
2017H1公司加工原油383.53万吨,同比+2.30%;生产乙烯22.31万吨,同比-14.49%;油品和液化产品199.52万吨,同比+4.92%;聚合物25.16万吨,同比-14.86%,产销基本稳定。由于2016Q1成品油销售受40美元地板价保护,2016Q2石化产品涨价,炼化景气周期,公司综合毛利率较高,2017H1回落至22.51%,同比下降7.85pct;实现毛利35.15亿元,同比-11.50%。但由于2017H1公司未发生大额维修费用,三费同比减少6.18亿元,公司实现利润总额12.44亿元,同比+18.46%,若剔除尿素影响,我们预计同比增加约9%。最终公司实现归母净利8.29亿元,同比-8.40%,主要由于2016H1有可抵扣亏损,所得税较少,本期所得税增加2.49亿元。
   
2.尿素持续减亏,公司化肥板块有望好转。
   
由于公司尿素主要采用天然气生产工艺,加之设备老旧,成本较高,2016年以来处于亏损状态。2017H1公司生产尿素29.7万吨,同比减少28.12%,叠加本期尿素平均价格1597元/吨,同比上涨23.04%,带动公司尿素板块同比减亏0.86亿元。
   
3.同类炼化公司中弹性最大,“十三五”期间有望进一步扩大炼能
   
公司拥有800万吨炼能(本部600万吨+北方沥青200万吨),对应单位股本炼油、乙烯和丙烯产能分别为50吨/万股、3.44吨/万股和1.56吨/万股,同类A股上市公司中业绩弹性最大。作为兵器集团唯一上市石化平台,公司有望“十三五”时期进一步扩大炼化一体化产能。
   
4.投资建议:
   
我们预计公司2017-2019年归母净利分别为17.51亿元、19.36亿元、20.27亿元,对应EPS分别为1.09元、1.21元、1.27元,PE 10X、9X、9X,维持“推荐”评级。
   
5.风险提示:
   
原油及炼化产品价格大幅波动;扩产项目审批进展低于预期。